（一）未来的挑战

   全球金融危机远未结束。全球金融危机到现在已经走过了不同阶段。最初的次级抵押贷款市场危机开始在2007年夏天，并在2008年9月伴随着雷曼兄弟的破产演变得非常激烈。随后，财务危机波及到实体经济，在几乎所有的工业化国家造成了经济衰退。货币和财政政策进行你史无前例的强烈反击。货币政策以非常低的利率和广泛的非标准措施予以应对。财政政策允许公共赤字扩大并为陷入困境的金融机构设立救援包。在这些措施的作用下，经济活动在2010年很大程度的反弹。但同时，已陷入金融危机的国家伴随着大量的公共和私人债务负担，在主权债务市场开始出现严重问题。在2011年主权债务市场的紧 张局势进一步加剧，引发了世界各地对长期债务可持续性问题越来越多的关注。这些事态发展进一步威胁金融稳定，因为金融机构持有着受困国家政府债券的显著份额。

   在这里，显然政府有责任进行必要的财政调整。然而，这并不只意味着财政刺激措施和应对危机所采取的支持措施的退出。即使扭转了这些措施，财政政策仍面临着至少三个重要的挑战。首先，除了与危机有关的刺激措施之外，最发达经济体赤字占GDP的比率仍然保持历史高位，在今天的背景下，这在很大程度上是结构性的。换句话说，危机后较低的实际和潜在产出和危机后相应较低的税收，负担不起金融危机前的消费水平。其次，现在政府债务占GDP的比率比危机前高得多，金融机构提供的担保又增加了潜在的负债。第三，在未来的二、三十年中，政府面临着与人口老龄化相关的成本上升。这些因素结合起来，必然对一些国家政府是否有能力使中期公共财政走上可持续的发展道路提出质疑。

   在这方面，欧元区的国家，公共财政状况存在显着的不同。根据国际货币基金组织的数据，2011年债务占GDP的比重从爱沙尼亚的6％至希腊的152％不等，而欧元区的债务总额占GDP的比例维持在87％。要强调的是，恢复健全的公共财政不仅是欧元区面临的挑战。正如前面提到，在欧元区以外的许多发达经济体的政府赤字和债务水平也上升到了和平时期的历史最高水平。根据国际货币基金组织数据，最大的工业化国家，美国，英国和日本，在2011年债务占GDP的比例分别是英国83％，美国100％，日本229％。

   公共财政状况显然与中央银行有关。至少从理论的角度来看，原因之一是，货币政策可能被使用——或被滥用——以减轻政府的财政困境。发达经济体过去三十年的主导体制一直是货币占主导地位的制度，中央银行可以追求价格稳定为导向的政策，而不必考虑政府的财政预算约束。央行已经被赋予了一项明确的任务，保持价格稳定，并且法律规定保障其独立性。

   可信的，稳定为导向的货币政策框架是难以掌握的，且不容置于险地。货币政策思维在上个世纪经历了一个显着的进化过程，为数十亿人带来了价格稳定。由于多数工业化国家的公共财政中期可持续性出现严重的问题，我们不能不得出结论：财政政策的制定并没有发生相同的进化过程。财政政策的制定没有与一个具有明确原则和中期目标的框架相衔接。越来越多人担心政府提供可持续公共财政的能力，同时也对货币占主导地位的现行制度的可持续性产生怀疑。这将导致对通胀预期的增加，至少增加了对中期通胀前景的高度不确定性。

  （二）货币政策应与金融监管密切结合

   认为宽松的货币政策就可以解决我们所面临的结构性问题是错误的。央行绝不能成为自身成功的受害者，不应负担过重。从历史上看，当决策者试图扩大货币政策的作用超出其原本作为货币价值监护人的作用时，它就只好在价格稳定的目标上妥协。为了保持货币政策有效，其职责必须保持明确的界限。

   相反，我们需要一个与金融危机前不同的增长模式。我们需要基于真正生产力提高的经济增长，而不是基于低利率和债务的积累。私人和公共债务在金融危机之前的无限积累，现在已经成为对经济增长的负担，并应逐步减少。为实现这一目标，我们需要深远的结构性改革，增加在劳动力和商品市场的竞争，更多的金融监管，以及一个更强有力的财政政策框架。

   我们必须改革金融监管和加强经济治理，以使经济政策减少顺周期性。巴塞尔协议III是在一个非常正确的方向迈出的重要一步，因为它提出了更高的最低资本要求和金融机构更好的风险准备。尽管如此，银行体系和金融市场的监管尚未取得充分进展。财政政策应该更多地基于一个以规则为基础的框架，类似货币政策一样具有明确的中期目标。一些国家的财政规则取得了显著的进步。在欧元区，已采取了若干步骤，加强经济治理，使对竞争力和财政政策的担忧可以预先得以解决。但对欧洲央行来说，这些步骤还远远不够。为了使规则和制裁完全可信，他们应该更加严格，更加自动——不受政治进程制约——以使国家对解决问题有正确的激励机制。